摩根士丹利最新觀點：外賣競爭見頂，電商轉向高質成長
摩根士丹利於最新中國互聯網行業研報中表示，隨著國家市場監管總局發布《外賣平台服務管理基本要求》，內地外賣行業長期以來的高強度補貼及價格戰有望在今年第三季附近見頂，行業競爭結構有望逐步回歸理性。在政策環境趨於規範及平台經營紀律改善的背景下，該行對中國電商板塊前景持正面看法，並點名阿里巴巴 (BABA.US)及拼多多 (PDD.US)為首選受惠標的。
政策背景：《外賣平台服務管理基本要求》提升行業秩序
報告指出，《外賣平台服務管理基本要求》作為推薦性國家標準，從平台商戶管理、收費及促銷行為、配送員權益保障、消費者權益保護，以至投訴與爭議處理等多個環節提出更明確的規範要求，目標是約束外賣平台的非理性競爭與不透明收費模式，引導行業回到可持續發展軌道。
摩根士丹利認為，該標準實施後，外賣平台在以下幾方面的運作邏輯將出現結構性改變：
- 價格與補貼行為規範化：平台需提升收費及促銷資訊透明度，過去以高額補貼爭奪流量的做法將受制約，行業整體補貼率有機會逐步回落。
- 商戶與用戶關係更穩定：商戶入駐及日常管理更嚴謹，有助減少「幽靈外賣」等問題，提升平台口碑與用戶黏性。
- 配送員成本結構更清晰：對配送員權益保障的硬性要求，將促使平台重新平衡勞動成本與訂單效率，提升行業長期合規風險可見度。
在上述變化下，摩根士丹利預計，行業整體“燒錢搶份額”的階段接近尾聲，龍頭平台未來更會將資源轉向提升效率及變現能力，從而為整個互聯網消費生態帶來更健康的盈利結構。
競爭趨勢：外賣價格戰料於第三季見頂
摩根士丹利在報告中強調，過去數年外賣行業的核心矛盾在於高補貼驅動的GMV增長難以有效轉化為盈利。隨著監管層明確要求規範平台收費與促銷行為，該行預期：
- 行業整體補貼強度將在第三季左右觸頂，其後逐步回落，平台重心將由「規模優先」轉向「質量優先」。
- 價格戰邊際放緩後，龍頭平台將更注重提升單客盈利貢獻，包括運費結構精細化、廣告與增值服務變現，以及跨場景導流。
- 競爭節奏放緩，有利減低現金消耗與行業利潤率波動，為估值修復提供條件。
在此框架下，摩根士丹利認為，外賣相關平台短期盈利壓力有望於第三季前後見頂，盈利預期和風險溢價有條件在其後逐步修復。
電商板塊展望：阿里與拼多多成關鍵受惠者
從更廣義的中國電商及本地生活服務生態出發，摩根士丹利指出，外賣行業競爭趨於理性，不僅有利相關平台本身，也有望穩定整體線上消費流量與商戶預算分配節奏，為綜合電商平台創造更有利的營運環境。
阿里巴巴 (BABA.US)
摩根士丹利在報告中重申，阿里巴巴作為綜合電商與本地生活平台的重要參與者，將間接受惠於行業競爭降溫：
- 平台商家運營成本可預見度提升：在外賣及本地生活補貼壓力下降後，商家對廣告投放及數字化運營工具的預算更穩定，有利阿里在電商廣告及商業化工具方面的收入。
- 多業務協同：阿里在電商、支付、物流及本地生活的綜合布局，有望在更有序的競爭環境下釋放交叉導流和會員體系價值。
- 風險溢價下降：監管方向趨於明朗，平台經營策略更貼近政策導向，有利估值折扣收窄。
整體而言，摩根士丹利對阿里巴巴的中長期增長能力保持正面評價，預期其在中國消費數字化升級中的核心地位不變。
拼多多 (PDD.US)
對拼多多方面，摩根士丹利認為其依然是中國電商中高增長、高穿透率的代表：
- 用戶與份額仍具提升空間：在下沉市場及性價比消費趨勢支持下，拼多多在活躍用戶與交易頻次上仍具進一步提升潛力。
- 行業競爭格局改善有利利潤率：當線上消費領域的價格戰強度降低，平台可更專注於精準補貼與供應鏈效率，推動盈利能力持續改善。
- 跨境與多元業務：雖然報告未對個別新業務作過多展開，但該行認為，拼多多透過跨境及品牌合作拓展增長曲線，有望在更穩定的行業環境下，實現規模與收益的雙重放大。
投資啟示：關注競爭拐點後的估值修復機會
總結摩根士丹利的觀點，外賣平台新標準的出台，代表監管層正由「糾偏」走向「定規則、促行業可持續」。在該行基準情景下，外賣及本地生活行業的補貼與競爭強度在第三季前後見頂，其後盈利與現金流有望逐步改善，帶動整體互聯網消費板塊風險溢價回落。
在具體標的選擇上，摩根士丹利認為：
- 阿里巴巴 (BABA.US)：憑藉多業務協同及穩健現金流，在行業由「搶份額」轉向「重盈利」的階段具防守與修復雙重屬性。
- 拼多多 (PDD.US)：在性價比消費與結構性升級並存的格局下，仍是高增長與盈利彈性兼備的代表。
對零售投資者而言，摩根士丹利的報告核心啟示在於：當行業競爭強度接近拐點、監管框架逐步清晰之際，逢調整分段佈局優質電商龍頭，有望在中長期享受估值與盈利同步修復的潛在收益。該結論屬機構對行業和公司基本面的專業判斷，投資者在應用時仍需根據自身風險承受能力及投資期限審慎評估。
