• 2026 年 6 月 28 日 @ 下午 9:01

摩根士丹利最新研報概要：高鑫零售目標價降至1.5港元 評級維持「與大市同步」

摩根士丹利最新發表研究報告指出，高鑫零售(06808.HK)的基本面仍面對結構性壓力，該行將公司目標價由2.3港元進一步下調至1.5港元，同時重申投資評級為「與大市同步」。[2][3][6]

報告認為，雖然公司管理層期望透過多項改革和增長策略在2027財年實現扭虧為盈，但短期盈利與現金流仍受收入及毛利率下調影響，因此估值需反映更審慎的盈利預期。[2][3]

核心結論：目標價下調與評級維持的關鍵邏輯

目標價由2.3港元降至1.5港元

摩根士丹利將高鑫零售的估值基準由2026財年滾動至2027財年，並在更新盈利預測後，把目標價由2.3港元調低至1.5港元。[2][3]

該行指，調整反映以下幾項關鍵因素：

• 2027及2028財年收入預測分別下調約10%及11%，主要反映線下業務及B2B業務承壓，以及租金收入減少。[2][3]
• 同期毛利率假設分別再調低約0.4個百分點，反映在激烈價格戰及消費疲弱環境下，毛利率修復空間受限。[2][3]
• 受收入及毛利率同步下調影響，2027及2028財年淨利潤預測分別大幅下調約95%及63%，顯示盈利復甦時間與幅度較原先預期更慢、更窄。[2][3]

評級維持「與大市同步」的原因

雖然摩根士丹利明顯調低目標價及盈利預測，但仍維持高鑫零售「與大市同步」評級，反映其對股價風險與回報的綜合判斷。[2][3]

報告指出：

• 按最新股價計算，股份相當於2028財年預測市盈率約29倍，略高於歷史平均約28倍，但其他估值指標顯示股價偏低廉。[2][3]
• 企業價值對息稅折舊及攤銷前利潤(EV/EBITDA)約2倍，以及市價對淨資產值(NAV)約0.5倍，均低於多數同業及自身歷史水平，顯示市場已反映大量悲觀預期。[2][3]
• 在估值相對便宜但盈利存在不確定性情況下，該行認為股價下行空間有限，同時上行催化因素仍需時間驗證，因此整體風險回報與大市相若，故維持「與大市同步」評級。[2][3]

基本面分析：收入與毛利面對多重壓力

收入仍受激烈競爭與消費疲弱拖累

摩根士丹利在報告中指出，高鑫零售的收入持續受到行業競爭激烈及消費需求疲軟的雙重影響。[2][3][6]

具體而言：

• 線下大型商超業態在多地面對新零售、社區團購及電商平台的搶份額，傳統門店客流與銷售增長承壓。[2][3]
• 宏觀經濟復甦節奏不均衡，居民可支配收入與消費信心修復緩慢，拖累非必需品的消費支出。[2][3][6]
• 客單價復甦仍存在不確定性，使得公司整體收入難以快速回到疫情前或行業景氣時期的水平。[2][3][6]

2027財年被視為「投入與執行之年」

管理層預期，在一系列策略落地支持下，2027財年收入將按年持平或輕微增長，並力爭在該年度扭轉虧損狀況。[2][3]

摩根士丹利強調，2027財年將是一個投入與執行並行的過渡期：

• 公司需要持續投入於門店改造、供應鏈優化及數位化能力建設，短期內或拖累利潤率表現。[2][3]
• 該行希望看到更具體的證據來驗證客單價回升及門店生產力提升是否能如管理層預期般落地。[2][3]
• 在執行風險尚待觀察的情況下，摩根士丹利傾向採取較保守的盈利假設，並將估值與目標價相應下調。[2][3]

結構性改革重點：產品、門店、自有品牌與線上增長

多管齊下的改善策略

雖然短期壓力明顯，摩根士丹利仍關注高鑫零售正在推行的結構性改革與增長策略，並視其為中期扭虧為盈的核心支柱。[2][3]

報告提到的主要方向包括：

• 提升產品競爭力：透過優化商品結構、加強採購議價能力，以及加大差異化品類的比重，提升對目標客群的吸引力。[2][3]
• 推進門店改革：包括調整門店布局、改造現有門店以提升坪效，以及關閉長期虧損或效益偏低的店舖，集中資源於高潛力區域。[2][3]
• 擴展自有品牌：加強自有品牌的研發與推廣，有助提升毛利率與客戶黏性，並在價格競爭中保留一定利潤空間。[2][3]
• 推動線上業務增長：持續加大對到家業務及平台合作的投入，希望在線上銷售渠道取得更高增速，彌補線下客流承壓。[2][3]

扭虧為盈目標的風險與機會

管理層目標是在以上多項策略的配合下，於2027財年達至扭虧為盈。摩根士丹利認為，若改革能有效提升客單價與門店生產力，盈利拐點有望在中期逐步顯現。[2][3]

然而，該行亦提醒投資者：

• 改革執行進度及實際成效存在不確定性，尤其是在行業競爭加劇與宏觀環境波動的背景下。[2][3][6]
• 任何低於預期的收入增長或毛利率表現，均可能令盈利拐點延後，從而影響估值修復速度。[2][3]

估值與投資啟示：風險與機會如何平衡

估值偏低廉 下行空間有限

摩根士丹利指出，高鑫零售在市盈率層面雖不算便宜，但從EV/EBITDA與市價對淨資產值等角度來看，現價已反映不少負面預期，整體估值偏低廉。[2][3]

報告認為：

• EV/EBITDA約2倍、P/NAV約0.5倍，顯示市場對公司資產與未來現金流的定價較保守。[2][3]
• 在盈利預測被大幅下調後，目標價降至1.5港元，但由於估值基礎已相對低，股價再大幅下行的空間相對有限。[2][3]

摩根士丹利對投資者的啟示

綜合摩根士丹利的最新研報，高鑫零售目前呈現基本面壓力與估值支撐並存的局面：

• 短期看，收入與毛利率受行業競爭及消費疲弱拖累，加上2027財年為投入與執行之年，盈利可見度仍有限，投資者需要接受較高不確定性。[2][3][6]
• 中期看，若產品競爭力提升、門店改革、自有品牌擴張及線上業務增長得以如期落地，扭虧為盈目標有望逐步實現，為估值修復提供支持。[2][3]
• 基於目前估值偏低、下行風險相對受控，但缺乏明確短期催化劑，摩根士丹利維持「與大市同步」評級，意味著該股的預期回報大致與整體市場相若，適合作為在行業內承受風險可控、等待改革成果兌現的配置標的，而非高增長或高防守的首選標的。[2][3]

整體而言，這份報告向投資者清晰傳達：在目前估值水平下，高鑫零售的股價下行空間有限，但要看到更明顯的上行趨勢，仍有賴2027財年之後改革成效與盈利拐點的實際驗證。[2][3]